“卖铲人”的赛道逻辑 赢合科技：固态电池设备电子烟机器人协同出击

半年报显示，赢合科技（300457）2025年上半年实现营业收入42.64亿元，归母净利润2.71亿元；经营活动现金流净额较上年同期大幅改善，增幅达69.08%。同时，第二季度业绩表现良好，单季营收达29.26亿元，归母净利润2.56亿元。

业内人士分析称，2025年资本市场对固态电池逐渐形成一致预期，锂电池设备企业作为“卖铲子”的角色，有望在新一轮资本开支下率先受益。与液态锂电池相比，固态电池生产过程中，最显性的变化集中在极片制作和固态电解质成膜两个领域，前、中、后段工艺均有较大的边际变化空间，如辊压、混料和等静压等。那么“卖铲人”赢合科技的赛道逻辑，目前看在液态锂电池和半固态、固态电池设备、电子烟已呈现先发优势，而大股东上海电气（601727）收购发那科机器人中国业务后的协同制造效应也初见端倪。我们对标先导智能（300450）、利元亨（688499）、信宇人（688573）等进行了优劣势分析，另外，单独对赢合科技的子公司斯科尔电子烟业务的市场地位和竞争格局也进行了剖析，不妨来看看一家之言。

赢合科技（300457）作为锂电池智能自动化设备及电子烟业务的双轮驱动企业，近期因固态电池设备布局出货、电子烟业务稳健盈利和发那科机器人注入预期传闻受到市场关注。以下我们从业务格局、行业竞争、对标分析及投资价值角度进行系统评估，仅供参考。

赢合科技核心业务布局与优势

固态电池设备：技术双路线卡位，已实现中试线供货

技术进展：

· 湿法+干法双路径：湿法涂布设备精度达±0.5μm，干法电极良率超95%；2024年已向头部客户发货全套前道设备（涂布、辊压、电解质转印等），助力中试线建设。

· 量产规划：2025年新增2条专用产线，月产能翻倍至20台套；第三代干法成膜设备研发中，瞄准2027年全固态电池装车风口。

· 客户绑定：深度合作宁德时代（300750）、比亚迪（002594）等龙头，2024年获国轩高科（002074）、亿纬锂能（300014）等海外订单（如韩国46系列卷绕机大单）。

电子烟业务（子公司斯科尔）：高利润“现金牛”

财务贡献：2024年收入31.91亿元（同比-4.5%），净利润12.86亿元（同比+29%），净利率高达40.32%，为母公司提供稳定现金流。

市场布局：主攻海外（英国、德国、北美占收入主力），3款产品获北美销售许可，正拓展东南亚市场。

· 行业竞争格局：

· 国内高度集中：悦刻（雾芯科技）占国内市场份额88.3%。

· 出海优势：中国品牌全球市占率提升（如Elf Bar占6%），斯科尔凭借成本控制和供应链管理跻身海外市场。

发那科机器人注入预期：潜在协同亮点

· 上海国资主导：上海电气（601727）为实控人，有市场传闻计划将发那科机器人（年利润预期10-15亿元）注入赢合科技，年内或完成公告。

· 协同价值：发那科的机器人技术可提升锂电池设备自动化水平（如智能化产线整合），强化整线解决方案能力。

对标分析：与先导智能、利元亨、信宇人优劣势对比

公司 优势 劣势  与赢合科技对比（依次顺序）

先导智能 全球唯一全固态整线设备商；干法电极工艺效率提升50%；绑定宁德时代、宝马。 估值较高（2025年PE约25倍+）。 赢合科技技术路线更灵活（干法/湿法并行），但整线能力弱于先导；估值更低（2025年PE约16.7倍）。

利元亨 主攻硫化物路线（主流技术），专利数量国内第一；中标首条硫化物整线项目。 客户集中度较高，依赖广汽等车企。 赢合科技客户更多元（宁德时代、比亚迪等），但硫化物专精不及利元亨。

信宇人 锂电干燥设备技术领先（如真空除水烘烤线）。 研发投入低（2022年7.62% vs 行业均值9.03%）；专利数量少（196项 vs 赢合科技1370项）；核心技术人员存专利权纠纷风险。 赢合科技研发实力和专利壁垒明显更强。

赢合科技核心竞争力总结：

· 设备技术全面性：固态电池前道设备布局领先，干法/湿法双路线适配不同技术路线。

· 多元化业务缓冲：电子烟业务高利润对冲锂电设备周期波动。

· 国资背景与资源整合：上海电气入主提升融资能力，发那科注入预期打开想象空间。

电子烟行业竞争格局与赢合定位

市场集中度高：国内悦刻（雾芯科技）垄断88.3%份额，新进入者难突破。

出海成为关键：全球电子烟市场规模CAGR 9.2%（2030年达3503亿美元），北美为最大市场（占57%份额）。斯科尔凭借海外渠道和成本优势，聚焦欧美高溢价市场。

政策风险需警惕：欧美法规收紧（如英国、德国需求下滑），但斯科尔通过供应链优化维持40%+净利率。

价值分析：低谷还是陷阱？

积极因素：

· 估值低位：当前PE（TTM）约31倍，低于近52周高点；2025年预测PE仅16.7倍，低于先导智能（25倍）等同行。

成长催化：

· 固态电池产业化加速（政策目标2027年装车），设备订单2025-2026年或井喷。

· 电子烟业务稳健增长，海外扩张支撑利润。

· 传闻中的机器人注入若落地，可提升估值。

· 财务安全垫：账上货币资金20亿元，回购计划（已回购1.25亿元）显信心。

风险提示：

· 锂电池设备周期压力：2024年设备收入同比下降19.41%，行业扩产放缓或交付验收进展影响短期业绩。

· 减持压力：原实控人王维东持续减持（计划减持2.96%股份），形成一定抛压。

· 固态电池量产不确定性：当前成本为液态电池3-5倍，技术路线演变（如聚合物突破）可能颠覆设备需求。

一家之言：

· 短期看反弹：Q2业绩已现反转（单季利润2.5亿元），合同负债大增75%至25.25亿元，预示下半年收入保障。

· 中长期逻辑：固态电池设备+电子烟+机器人业务注入传闻，形成三极驱动，若固态电池产业化落地，设备业务估值有望重估。

· 合理估值区间：业内证券分析师平均目标价28.18元（本文发稿时36.58元），但若固态电池设备订单放量，2025年PE有望修复至20倍以上。

结论：赢合科技当前市值一定程度反映出锂电池设备的周期性预期，但固态电池卡位、电子烟高盈利及传闻中的机器人注入预期构成潜在支撑，目前市值被低估。投资者可密切关注固态电池订单落地进度及减持压力缓解信号。短期业绩反弹或带来机会，中长期成长性取决于技术产业化进展。

（提示：投资有风险，入市需谨慎，一家之言，仅供参考，据此操作，风险自担。）